贵金属月报|黄金窄幅震荡白银波动加剧

　　文章来源：CFC金属研究

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　　作者 | 王彦青   中信建投期货研究发展部

　　本报告完成时间  | 2025年8月3日

　　市场逐渐消化美国关税政策影响，美国与多个经济体达成贸易协议，市场风险偏好逐渐回升，贸易战影响边际递减。

　　美国经济下行压力显现，非农就业数据走弱，职位空缺数减少，同时通胀担忧依然存在。

　　美联储对降息仍然谨慎，官员内部分歧显现，后续开启降息仍是大概率事件，同时特朗普政府“大而美”法案加速财政扩张步伐，这意味着未来美国或进入财政货币双扩张周期。

　　总体来看，前期驱动贵金属走势的贸易战、地缘政治等因素变化正在放缓，后续行情主线或在于美国的财政扩张步伐以及美联储降息之上，在财政货币双扩张到来期间，贵金属支撑仍然稳固。

　　操作策略：

　　操作上，长线多单继续持有。沪金2510参考区间760-820元/克，沪银2510参考区间8600-9400元/千克。

　　不确定性风险：

　　贸易风险、地缘政治风险、欧美财政与货币政策变化

　　一

　　行情回顾

　　7月贵金属整体呈先扬后抑的走势，其中黄金表现稳定，白银波幅较大。月初，“大而美”法案通过，美国长期债务负担提升，但短期市场对风险担忧的下降令贵金属涨幅有限。7月中旬，特朗普一度宣布对铜加征50%关税，一度带动白银商品属性，带最终铜关税征收范围不及预期，白银也有明显回落。此外，鲍威尔解雇传闻亦一度扰动市场，在特朗普访问美联储总部后，大部分打消了市场担忧。

　　二

　　价格影响因素分析

　　1、宏观金融

　　7月以来，特朗普的关税政策对市场扰动逐渐减弱。7月初，特朗普再次推迟关税生效日期，计划从8月1日开始征收。从7月初开始，特朗普向多个国家发送关税征收信函，以确认各国关税税率，但由于前期市场对关税预期的持续消化，该行为并未给市场带来显著扰动。特朗普还一度宣布对铜征收50%关税，由于铜应用的广泛性，市场对通胀担忧上升，不过最终铜关税仅涉及半成品铜产品，因此影响范围大大减小。7月美国关税谈判仍有进展，美国与包括欧盟在内的多个经济体达成贸易协议，中美经贸团队亦在月底开启新一轮经贸会谈，双方延长此前暂停的关税措施。

　　地缘政治方面亦总体稳定。俄乌冲突暂呈僵持状态，特朗普敦促俄罗斯达成停火协议，否则将进一步采取制裁措施，但该威胁并未包含能源。泰国和柬埔寨一度发生冲突，但冲突范围较小，双方较快达成停火，因此影响亦十分有限。

　　美国方面，经济下行压力显现，通胀担忧仍存，美联储按兵不动，但官员对降息分歧加大。美国经济逐渐显现下行压力，经济景气度方面，美国7月ISM制造业PMI降至48，创九个月新低，主要受订单持续减少以及就业下滑加剧拖累。通胀数据有所反弹，美国6月CPI同比上涨2.7%，为2月以来最高，符合市场预期；6月核心CPI同比上涨2.9%，环比上涨0.2%，低于市场预期。美国6月PPI同比2.3%，显著低于预期的2.5%；美国6月核心PPI同比涨幅为2.6%创2024年3月以来最低纪录，低于预期2.7%。而美联储更为青睐的美国6月PCE物价指数同比上涨2.6%，高于市场预期的2.5%；核心PCE物价指数同比上涨2.8%，同样高于市场预期的2.7%。消费方面则好坏参半。美国6月零售销售环比增长0.6%，高于市场预期的0.1%，前值为下降0.9%。美国6月耐用品订单初值环比减9.3%，为2020年4月以来最大降幅。核心耐用品订单环比意外下降0.7%，市场预期增长0.1%。此外，消费者信心有所恢复，美国7月密歇根大学消费者信心指数初值61.8，创五个月新高；5年通胀预期初值3.6%，创五个月新低。就业方面则显现疲态，美国7月非农就业人数仅仅增加7.3万人，创9个月最低，远不及预期的11万人。此外，前两个月的数据合计大幅下修25.8万。7月失业率小幅升至4.2%。职位空缺数也有所下降，美国6月JOLTS职位空缺743.7万人，不及预期的750万人。尽管经济数据方面有疲软的迹象，但7月美联储议息会议仍然按兵不动。美联储主席鲍威尔表示，在关税和通胀仍充满不确定性的情况下，当前的利率水平是合适的。鲍威尔表示，关税传导至价格的过程可能比之前预料的更慢，判断关税对通胀的影响仍然太早。值得关注的是，此次议息会有有两名票委对决议投了反对票，鲍曼和沃勒认为应当在7月进行降息。在美联储维持利率不变后，特朗普再度批评美联储降息缓慢，但由于此前特朗普造访美联储已暗示不会因美联储总部返修一事解雇鲍威尔，市场对此反应平平。

　　总体来看，7月贵金属市场总体呈多空交织的状态，既有美国“大而美”法案加重美国财政负担带来的长线支撑，亦有美联储持续谨慎的短期利空，而此前主导市场的贸易战及地缘政治因素稍有收敛，贵金属宽幅波动，但涨跌有限。

　　2、持仓分析

　　截止2025年8月1日，SPDR 黄金 ETF 持有量为953.08吨，较上月增加5.42吨，截止2025年7月29日，COMEX 黄金非商业多头净持仓为223596张，较上月增加21616张。

　　截止2025年8月1日，SLV 白银 ETF 持有量为15056.66吨，较上月增加210.54吨，截止2025年7月29日，COMEX白银非商业多头净持仓为59407张，较上月减少3993张。

　　策略

　　市场逐渐消化美国关税政策影响，美国与多个经济体达成贸易协议，市场风险偏好逐渐回升，贸易战影响边际递减。美国经济下行压力显现，非农就业数据走弱，职位空缺数减少，同时通胀担忧依然存在。美联储对降息仍然谨慎，官员内部分歧显现，后续开启降息仍是大概率事件，同时特朗普政府“大而美”法案加速财政扩张步伐，这意味着未来美国或进入财政货币双扩张周期。总体来看，前期驱动贵金属走势的贸易战、地缘政治等因素变化正在放缓，后续行情主线或在于美国的财政扩张步伐以及美联储降息之上，在财政货币双扩张到来期间，贵金属支撑仍然稳固。

　　操作上，长线多单继续持有。沪金2510参考区间760-820元/克，沪银2510参考区间8600-9400元/千克。

　　三

　　相关图表

　　作者姓名：王彦青

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